在美聯(lián)儲(chǔ)激進(jìn)加息引發(fā)部分美國(guó)中小銀行破產(chǎn)后，一季度大型銀行摩根大通、花旗等業(yè)績(jī)傲人，對(duì)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的擔(dān)憂看似有所緩和。

早前倍受沖擊的AT1（Additional Tier 1）債券市場(chǎng)是否緩和？未來(lái)還有什么“暗雷”？中國(guó)市場(chǎng)需要注意哪些外部風(fēng)險(xiǎn)？就此，第一財(cái)經(jīng)獨(dú)家采訪了法國(guó)巴黎銀行（下稱“法巴”）環(huán)球市場(chǎng)部大中華區(qū)主管孫鴻志。法巴是全球系統(tǒng)重要性銀行（G-SIB）之一。

孫鴻志表示，由于大銀行在2008年危機(jī)后都受到嚴(yán)苛的監(jiān)管，每年要接受美聯(lián)儲(chǔ)的壓力測(cè)試，目前系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)不大，反而受益于更活躍的做市業(yè)務(wù)和存款流入。相反，由于中小銀行的監(jiān)管更為寬松，導(dǎo)致它們出現(xiàn)了久期風(fēng)險(xiǎn)（duration risk）。整體而言，市場(chǎng)認(rèn)為中小銀行的風(fēng)險(xiǎn)尚未解除。此外，商業(yè)地產(chǎn)存在的風(fēng)險(xiǎn)也開(kāi)始引發(fā)關(guān)注。他還認(rèn)為，歐美銀行AT1債券在經(jīng)歷瑞信風(fēng)波沖擊后已反彈，且并不擔(dān)心中資銀行的AT1債券，外資行仍在積極配置這類資產(chǎn)。

(資料圖片僅供參考)

系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)擔(dān)憂緩和

在此前美債收益率飆升之下，硅谷銀行、Signature Bank等中型銀行相繼倒下。美國(guó)有4000多家銀行，不少機(jī)構(gòu)認(rèn)為，中小銀行的倒閉可能并沒(méi)有結(jié)束，而倒閉的銀行則可能會(huì)由更大的銀行接管。

不過(guò)，市場(chǎng)的主要擔(dān)憂仍是系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，但目前這種可能性不大。孫鴻志表示，具有系統(tǒng)重要性的大銀行每年都要經(jīng)受?chē)?yán)苛的壓力測(cè)試，因而較具韌性。加之大行并不會(huì)持有太多的美債頭寸，基本持倉(cāng)都是為了進(jìn)行做市業(yè)務(wù)，即為客戶提供需要的券種并提供流動(dòng)性，因而不會(huì)像硅谷銀行那樣在資產(chǎn)端集中持有眾多債券。同時(shí)，由于市場(chǎng)波動(dòng)一度擴(kuò)大，這也導(dǎo)此前客戶交易需求飆升，這反而使得大銀行從做市業(yè)務(wù)中盈利。

這從大銀行強(qiáng)勁的一季度業(yè)績(jī)中得以體現(xiàn)。摩根大通第一財(cái)季利潤(rùn)躍升了52%，收入創(chuàng)出新高，該行和花旗集團(tuán)、富國(guó)銀行的利潤(rùn)合計(jì)超過(guò)220億美元，同比增長(zhǎng)逾三分之一，合計(jì)收入則超過(guò)800億美元，同比增長(zhǎng)19%。

這三家銀行的每股收益都超出了華爾街的預(yù)期。它們受益于收取更高的貸款利率，而支付給儲(chǔ)戶的利息卻沒(méi)有提高那么多。它們還受益于恐慌的儲(chǔ)戶將存款帶離中型銀行。摩根大通上周五（4月14日）估計(jì)，在3月的銀行倒閉事件后，該行吸收了約500億美元的新存款，但高管們警告說(shuō)，這些新增加的存款不一定會(huì)繼續(xù)留在該行。富國(guó)銀行和花旗集團(tuán)的高管也都表示，在這場(chǎng)動(dòng)蕩中吸收了新的存款。

銀行業(yè)危機(jī)并非沒(méi)有出現(xiàn)過(guò)，孫鴻志也認(rèn)為部分中小銀行仍然面臨一定挑戰(zhàn)。例如，美國(guó)在20世紀(jì)80~90年代爆發(fā)了儲(chǔ)蓄貸款危機(jī)（S&L crisis）。危機(jī)期間，全美3234家儲(chǔ)貸機(jī)構(gòu)最終被政府成立的聯(lián)邦儲(chǔ)貸保險(xiǎn)公司（FSLIC）或重組信托公司（RTC）關(guān)閉或重組了1043家。公共和私營(yíng)部門(mén)為此付出了3180億美元的總成本，相當(dāng)于1995年美國(guó)GDP的4.2%。

事實(shí)上，一些大銀行此前就開(kāi)始甩賣(mài)持有的中小銀行。比如，法巴于2021年末出售了一家位于美國(guó)的零售銀行——美西銀行（Bank of the West），接手方為加拿大蒙特利爾銀行，進(jìn)帳163億美元現(xiàn)金。

需關(guān)注商業(yè)地產(chǎn)“暗雷”

目前市場(chǎng)暫時(shí)恢復(fù)平靜，但高通脹下，加息還在持續(xù)，金融穩(wěn)定風(fēng)險(xiǎn)仍存。下一顆“暗雷”會(huì)是什么？

近期，美國(guó)市場(chǎng)討論的熱點(diǎn)就是商業(yè)地產(chǎn)（CRE）。高盛的研究顯示，商業(yè)地產(chǎn)抵押貸款是有可能引發(fā)連環(huán)危機(jī)的“大雷”——美國(guó)商業(yè)房地產(chǎn)的違約率在最近幾個(gè)月內(nèi)有所上升，隨著借款人面臨更高的借貸成本，再融資變得更加困難，未來(lái)的借貸環(huán)境可能會(huì)更加嚴(yán)峻。根據(jù)Trepp的數(shù)據(jù)，2023年2月，商業(yè)地產(chǎn)抵押支持證券（CMBS）的整體違約率為3.12％，較1月的2.94％有所增加，其中寫(xiě)字樓的違約率比上月上升了55BP。

孫鴻志表示，近期的幾單高調(diào)違約導(dǎo)致市場(chǎng)對(duì)這一資產(chǎn)類別有所警惕，信用利差亦有所走闊。而中小銀行對(duì)這類商業(yè)地產(chǎn)的持倉(cāng)較高。目前主要的擔(dān)憂集中在寫(xiě)字樓上。近1.5萬(wàn)億美元的美國(guó)商業(yè)房地產(chǎn)債務(wù)將在2025年底前到期償還，相比之下，歐洲要少得多。

例如，2月洛杉磯最大辦公樓所有者柏楓（Brookfield）違約7.84億美元，品浩（PIMCO）在7筆資產(chǎn)抵押票據(jù)上違約17億美元，黑石（Blackstone）在北歐商業(yè)抵押證券中違約5.62億美元。 海投全球創(chuàng)始人Jerry Wang此前提及，疫情結(jié)束以后，美國(guó)的返工率上升至70%左右就不再提高，導(dǎo)致寫(xiě)字樓空置率上升。同時(shí)，租戶為吸引員工回辦公室辦公，紛紛升級(jí)辦公環(huán)境，致使低端寫(xiě)字樓壓力進(jìn)一步增加。盡管集中爆雷的可能性不大，但這對(duì)中小銀行構(gòu)成的壓力不容小覷，地區(qū)性銀行占到了全美銀行商業(yè)地產(chǎn)貸款的65%。

不擔(dān)憂中資行AT1債券

早前的銀行業(yè)危機(jī)亦導(dǎo)致亞太市場(chǎng)受到?jīng)_擊，各界持續(xù)關(guān)注中國(guó)市場(chǎng)受到的溢出效應(yīng)。

在瑞信被瑞銀收購(gòu)，瑞士監(jiān)管方面宣布將價(jià)值約160億瑞郎的瑞信AT1債券減記至零后，當(dāng)時(shí)歐美銀行的AT1債券一度普遍暴跌8%~10%。亞太地區(qū)銀行的AT1債券跌幅在1%~3%。但中資銀行美元AT1債券保持韌性，3月20日下跌1%~1.5%，其中，工商銀行、交通銀行、中國(guó)銀行、中銀香港的美元AT1債券價(jià)格變動(dòng)幅度在-0.5%~-0.2%之間。

孫鴻志認(rèn)為，目前多數(shù)AT1債券已逐步收復(fù)失地，且中資行的AT1債券一直以來(lái)都是國(guó)際投資者尤其是外資行青睞的配置標(biāo)的，現(xiàn)在并不會(huì)擔(dān)心大型中資行的這類資產(chǎn)。不過(guò)他也提醒，對(duì)于這類資產(chǎn)，需要仔細(xì)閱讀合同條款，目前主要有三類——一類是可以債轉(zhuǎn)股（equity conversion），一類是永遠(yuǎn)減記債券（permanent writedown），還有一類則是在被減記后還能被轉(zhuǎn)回（write up）的債券。

此外，在他看來(lái)，目前由于中美利差仍倒掛，國(guó)際投資者對(duì)于配置境內(nèi)利率債的興趣不如從前，但隨著美聯(lián)儲(chǔ)加息進(jìn)入尾聲，不排除未來(lái)形勢(shì)會(huì)發(fā)生變化。他稱，目前國(guó)際投資者對(duì)于“互換通”這一對(duì)沖工具的興趣頗高。早在去年7月，中國(guó)人民銀行、香港證監(jiān)會(huì)、香港金管局發(fā)布聯(lián)合公告，宣布“互換通”即將推出，這將是全球唯一一個(gè)可以讓國(guó)際投資者以自己的交易和結(jié)算習(xí)慣投資中國(guó)內(nèi)地銀行間利率互換市場(chǎng)的渠道。

就匯市而言，隨著美聯(lián)儲(chǔ)加息周期進(jìn)入后期，美元或趨弱，目前美元指數(shù)已經(jīng)逼近100大關(guān)。在上周不及預(yù)期高的美國(guó)CPI數(shù)據(jù)公布后，美元/人民幣很快從6.88附近來(lái)到6.84附近。他也認(rèn)為，人民幣有望受益于更為強(qiáng)勁的二季度經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，不排除可能升至6.7左右。

最新公布的2023年第一季度中國(guó)GDP按年增長(zhǎng)4.5%，超過(guò)3.9%的市場(chǎng)預(yù)期，消費(fèi)增長(zhǎng)強(qiáng)勁是經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)超預(yù)期的主因。首季住宅物業(yè)銷(xiāo)售按年增長(zhǎng)7.1％，房地產(chǎn)投資逐漸復(fù)蘇。對(duì)比中美經(jīng)濟(jì)基本面，中國(guó)經(jīng)濟(jì)今年或越走越強(qiáng)，不少外資行目前已將全年GDP預(yù)測(cè)從5%區(qū)間調(diào)升至6%區(qū)間。

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