從今年上半年到7月份的數(shù)據(jù)來看，與年初相比，對于全球主要經(jīng)濟體的宏觀形勢判斷產(chǎn)生了非常大的變化。

年初的普遍看法是，美歐日等發(fā)達國家今年會處于經(jīng)濟下行或經(jīng)濟衰退的進程，主要邏輯是去年的高通脹壓力導(dǎo)致發(fā)達國家央行快速加息，金融條件收緊會誘發(fā)經(jīng)濟衰退的風險。中國作為全球最后一個走出疫情的主要經(jīng)濟體，今年的主題是疫后修復(fù)，所以經(jīng)濟將處于修復(fù)改善的增長區(qū)間。

(資料圖片僅供參考)

但從上半年的數(shù)據(jù)來看，發(fā)達國家經(jīng)濟普遍韌性較好，摩根大通也調(diào)整了對美國經(jīng)濟的預(yù)測，認為2024年年底之前美國經(jīng)濟都不會出現(xiàn)明顯的衰退。類似的像歐洲和日本，尤其是日本，經(jīng)濟表現(xiàn)都比年初預(yù)測的好很多。與之相反，盡管上半年中國實現(xiàn)了5.5%的增長，但和年初預(yù)期相比有比較明顯的落差，尤其是在二季度后宏觀經(jīng)濟掉頭向下，出乎很多人的預(yù)料。

當前經(jīng)濟面臨的問題

前七個月的經(jīng)濟表現(xiàn)有三個比較明顯的特征：

1.疫情對中國經(jīng)濟的影響完全消失。

具體表現(xiàn)為今年上半年人流活動指數(shù)的變化，不管是從地鐵出行人數(shù)，還是暑假期間旅游人數(shù)來看，都已經(jīng)超過了2019年的水平。5、6月出現(xiàn)了新一波疫情，但對經(jīng)濟影響幾乎可以忽略不計。可以說疫情對中國經(jīng)濟的影響徹底結(jié)束。

中國經(jīng)濟表現(xiàn)在前七個月的波動性非常大，1月走出疫情后；2~3月超出預(yù)期，實現(xiàn)了4.5%的增速；但二季度以后，宏觀數(shù)據(jù)明顯掉頭往下，雖然同比增長了6.3%，但環(huán)比明顯走弱，7月的數(shù)據(jù)也低于預(yù)期。

2.同比、環(huán)比數(shù)據(jù)都有比較大的干擾。

去年二季度和四季度是受到疫情影響比較嚴重的時期，因此會對經(jīng)濟數(shù)據(jù)產(chǎn)生比較大的干擾；此外，最近幾年數(shù)據(jù)的異常變化也導(dǎo)致環(huán)比數(shù)據(jù)不太穩(wěn)定。因此，我們用另外一個指標，即與2019年相比，今年單月數(shù)據(jù)的表現(xiàn)如何。

從工業(yè)增加值來看，5月工業(yè)增加值較2019年增長18.4%，6月增長23.1%，7月回落到20%；從固定資產(chǎn)投資來看，5月、6月、7月相較2019年分別增長17.3%、22.1%和10.7%。

7月的經(jīng)濟數(shù)據(jù)出現(xiàn)了非常明顯的回落，不僅房地產(chǎn)投資跌幅進一步擴大，之前一直相對穩(wěn)健的制造業(yè)和基建投資也出現(xiàn)了下行。

從零售消費數(shù)據(jù)來看，5月、6月、7月相較2019年的增速分別是14.9%、17.0%和13%，6月相較5月明顯改善，而7月相較6月明顯回落，說明月度數(shù)據(jù)之間的波動較大，比較異常。

3.細分行業(yè)和數(shù)據(jù)呈現(xiàn)出非常明顯的不均衡性。

即便7月數(shù)據(jù)全面轉(zhuǎn)弱，但仍有一些領(lǐng)域有亮點。比如在生產(chǎn)領(lǐng)域，新能源汽車增速仍然非常不錯；在消費領(lǐng)域，與暑期出行相關(guān)的餐飲、酒店表現(xiàn)也不錯。不過，更多的領(lǐng)域表現(xiàn)相對低迷，甚至出現(xiàn)了負增長。無論是從生產(chǎn)端還是消費端來看，都表現(xiàn)出不佳的風向。

當前經(jīng)濟面臨著五個比較突出的矛盾：

一是民間投資低迷，前7個月下跌0.5%。

有兩個方面的原因，第一是周期性因素，當前宏觀經(jīng)濟的運行環(huán)境雖然有疫后復(fù)蘇加持，但二季度以后總體重新進入下行趨勢，對企業(yè)投資，尤其是民營企業(yè)投資的信心有非常大的影響。

第二個因素超越了經(jīng)濟層面，與過去幾年監(jiān)管風暴相關(guān)。政策環(huán)境的不確定性將對民間投資產(chǎn)生非常大的負面影響。

二是通縮風險，對應(yīng)著內(nèi)需不足和外需減弱。

與去年年底市場的預(yù)期不同，中國在疫情放開后并沒有出現(xiàn)和歐美等國類似的通脹上升現(xiàn)象，反而持續(xù)走低。到7月份為止，CPI、PPI、GDP平減指數(shù)三大通脹指標都進入負增長區(qū)間，代表著比較明顯的通縮狀態(tài)。這在很大程度上與政策導(dǎo)向相關(guān)，歐美等國在疫情開放前后出臺了針對家庭部門的大規(guī)模貨幣財政補貼政策，對疫情后的內(nèi)需反彈發(fā)揮了非常大的作用。

過去三年，我們每年都有關(guān)于是否發(fā)放現(xiàn)金券的激烈討論，但一直沒有實質(zhì)性進展。在宏觀政策方面，我們更加強調(diào)保市場主體、保生產(chǎn)、保投資，對于保內(nèi)需和保消費的力度一直非常弱。

2021年已經(jīng)出現(xiàn)了疫后復(fù)蘇過程中需求不足的現(xiàn)象，但當時出口同比增加了30%，強勁的外需在很大程度上彌補了內(nèi)需的不足。而在今年，如果外需走弱但內(nèi)需仍然不足，通縮壓力就會進一步增加。

三是失業(yè)現(xiàn)象比較明顯，到6月為止，青年失業(yè)率屢創(chuàng)歷史新高。就業(yè)低迷和收入增長疲軟也是導(dǎo)致內(nèi)需不足非常重要的原因。

四是房地產(chǎn)在二季度以后出現(xiàn)了非常明顯的二次下跌或超調(diào)現(xiàn)象。近期，碧桂園和中融信托等事件更是進一步加深了市場對于房地產(chǎn)二次探底風險的擔憂。這不僅會導(dǎo)致宏觀風險，也會引發(fā)金融風險蔓延。

二季度以后，房地產(chǎn)各種指標進一步下行，觸發(fā)了二次探底的風險。本輪二次探底和2021年、2022年的調(diào)整有很大不同，2021年調(diào)整的起點是2020年房地產(chǎn)市場過快發(fā)展，導(dǎo)致房地產(chǎn)各種主要指標，比如新房銷售、新房開工等遠超正常均衡水平。從這個邏輯來說，2021年以來的第一次調(diào)整是把市場交易量調(diào)整到更接近均衡的水平。但今年二季度以來的二次超調(diào)直接引發(fā)了過度調(diào)整的風險，各種房地產(chǎn)指標的年化數(shù)據(jù)已經(jīng)低于均衡水平20%左右。房地產(chǎn)的超調(diào)不僅將對宏觀經(jīng)濟產(chǎn)生影響，也會引發(fā)金融風險的進一步蔓延，值得我們重點關(guān)注。

五是外貿(mào)和外國直接投資下降。根據(jù)外管局數(shù)據(jù)，二季度中國FDI同比下跌了87%，這是26年來單季最低水平。

6月，以美元計價的中國出口同比增速下跌12.4%，7月跌幅進一步擴大到14.5%。不過，如果和亞洲區(qū)內(nèi)其他出口導(dǎo)向的經(jīng)濟體相比，我國出口的下跌還是比較溫和的。

此外，過去三四個月出口的下滑并不只是因為出口量的下降，更重要的是中國出口商品的價格出現(xiàn)了非常明顯的下跌。以6月的數(shù)據(jù)為例，出口整體下跌12.4%，而價格效應(yīng)大概貢獻了超過10個百分點的下跌，量的下跌大概只占不到2個百分點。因此，在解讀出口數(shù)據(jù)時，價格效應(yīng)也是非常重要的部分。

政策建議

當前，單個政策對于整體經(jīng)濟的影響相對有限，但不能因此就什么都不做。例如，房地產(chǎn)取消限購可能短期內(nèi)并不會明顯提振房地產(chǎn)市場，但如果任由市場悲觀情緒蔓延，對于穩(wěn)定市場信心和經(jīng)濟增速將會非常不利。我們需要集思廣益，在各個領(lǐng)域出臺相應(yīng)的政策安排。

很多人提出，當前環(huán)境下需要出臺一些更大規(guī)模的刺激，比如有專家建議央行直接把政策利率降低一兩百個基點，或者發(fā)行五六萬億元特別國債。我認為，當前財政政策和貨幣政策的調(diào)整是必須的，但是這不意味著大規(guī)模財政貨幣政策是必須的，溫和的政策調(diào)整已經(jīng)足夠。

在政策調(diào)整方面，更重要的是對政策方向的調(diào)整。政策關(guān)注的重點，要由以前的保生產(chǎn)、保投資、保就業(yè)更多地轉(zhuǎn)向保消費和保需求，更多地傾向家庭部門。除了發(fā)放消費券，也可以通過改善社會保障體系來減少居民超額儲蓄和預(yù)防性儲蓄的意愿。

政府一直強調(diào)鼓勵創(chuàng)新和產(chǎn)業(yè)升級。但在過去相當長的時間中，創(chuàng)新和產(chǎn)業(yè)升級更多聚焦在制造業(yè)領(lǐng)域。我們認為，制造業(yè)和服務(wù)業(yè)產(chǎn)業(yè)升級應(yīng)該比翼齊飛。在服務(wù)業(yè)領(lǐng)域，2022年第一次出現(xiàn)了上千萬級別的工作機會凈損失，這是改革開放以來的首次，這不僅是由于疫情期間中低端服務(wù)業(yè)崗位的消失，也是中高端服務(wù)業(yè)被迫收緊的結(jié)果。在就業(yè)方面，服務(wù)業(yè)比制造業(yè)能夠創(chuàng)造更多的就業(yè)機會，而且服務(wù)業(yè)的升級也將對未來勞動生產(chǎn)率的提高和整體經(jīng)濟的轉(zhuǎn)型升級產(chǎn)生非常大的幫助。

最后，對于“31條”提出的“提振民營企業(yè)家信心”，要提供更多保障，創(chuàng)造更穩(wěn)定的政策環(huán)境，這遠比央行降息或者增加財政赤字重要。

（作者系摩根大通中國首席經(jīng)濟學家、中國首席經(jīng)濟學家論壇理事）

第一財經(jīng)獲授權(quán)轉(zhuǎn)載自微信公眾號“首席經(jīng)濟學家論壇”。

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