5月4日美聯儲宣布第十次加息，如期加息25個基點至5.00%-5.25%區間，已達3月議息會議點陣圖的年底加息終點。結合通脹、就業數據以及議息會議貨幣政策說明，美聯儲對結束加息仍保持謹慎，大概率以高利率維持一段時間。高利率時代會持續多久呢，對商品市場有什么影響呢，現在市場預期走到哪步呢，經濟衰退交易主線如何把握呢，本文將為大家一一闡明。

一、過去美國高利率時代有何規律

(資料圖)

復盤過去幾輪美聯儲加息周期，80年代加息終點在10%-11.5%附近，90年代以來加息終點在5.25%-6.5%水平，2018年加息終點為2.5%。而暫停加息后維持高利率的時間或長或短，在5-15個月之間。

高利率時代維持的時間并無明顯規律。貨幣政策拐點的出現一是受經濟危機突發影響，二是通脹溫和或明顯受控。美聯儲以促進最大就業、穩定物價、促進金融穩定等為政策目標，不同時期重心不同。整體來看，在非金融危機時期，就業及物價目標占據更大權重，而在金融危機時期則以金融穩定為重點。近三次貨幣寬松均以危機沖擊為背景，分別為互聯網泡沫、次貸危機和新冠疫情沖擊。

二、目前市場對美聯儲貨幣政策預期如何

5月4日美聯儲宣布第十次加息，如期加息25個基點至5.00%-5.25%區間，為2006年來首次。目前利率已達3月議息會議點陣圖的年底加息終點。5月議息會議貨幣政策說明中措辭調整，暗示下一次可能暫停加息，但未給出承諾，說明美聯儲對結束加息仍保持謹慎，大概率以高利率維持一段時間。

根據芝商所FedWatch工具，國債期貨價格隱含市場預期顯示，6月80%概率不加息，而9月46%概率降息25bp，至12月43%概率降息75bp，明顯較美聯儲“樂觀”。

貨幣緊縮對美國金融系統不穩定性影響逐步顯現，銀行風險事件時有發生，但整體看金融體系仍較穩健，短期內全面爆發金融危機的概率很小，不會成為貨幣政策的掣肘。美聯儲是否以及何時降息取決于后續失業率及通脹的走勢，不宜過分樂觀。4月數據顯示通脹小幅回落，而核心通脹連續第四個月維持在5.5%附近未見回落態勢，顯示韌性仍在，勞動力市場在3月出現緩和跡象后4月超預期強勁。整體來看，通脹回落到目標水平仍是漫漫長路。預計隨著經濟數據的不同表現會有出現過于樂觀、預期修正、過于悲觀、預期修正的反復過程，資產價格波動仍將擴大。而在高利率時期，經濟衰退仍是交易主線。

三、經濟衰退交易主線如何把握

根據NBER定義，1990年來美國經歷了四次經濟衰退：分別為1990年7月-1991年3月、2001年3月-2001年11月、2007年12月-2009年6月、2020年2月-2020年4月，持續時長為2-18個月。外生沖擊是導致經濟衰退的主要原因，分別對應90年代石油危機、2000年互聯網泡沫破裂、2008年次貸危機和2020年的新冠疫情沖擊。

經濟衰退時期，PMI與失業率變化呈同步反應，部分消費指標有領先反應，物價水平的回落多為滯后反應，因此PMI是觀測經濟衰退的同步指標之一。而從美國十年期國債與兩年期國債利差走勢計算的經濟衰退概率模型更具前瞻性，可作為先行指標，通常當概率大于25%時，經濟衰退將出現，而目前該指標已接近70%。

由于經濟韌性及傳導的時滯，美聯儲通常以貨幣寬松政策提前應對衰退風險。在過去四輪經濟衰退中，美聯儲寬松政策提前3-12個月實施。貨幣政策轉折的時點及力度也對衰退的深度和持續時間有明顯影響。

經濟衰退周期內，商品指數大概率下跌，下挫的幅度與前期商品漲幅以及事件沖擊的程度相關，下跌行情持續時長在3-15個月之間。本輪商品市場對海外經濟衰退的交易自2022年6月開始，可能還未充分預期，特別是有色、黑色板塊或僅走至進程過半階段，預計二季度海外經濟衰退仍占據商品市場的主線交易邏輯。

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