大勝達擬發行規模5.5億元可轉債，扣除發行費用后全部用于年產3億方紙包裝制品項目、年產1.5億方綠色環保智能化高檔包裝紙箱技改項目、以及償還銀行貸款項目。

轉型包裝服務商的瓦楞紙箱生產商。公司處于瓦楞紙箱行業中高端領域，主要產品有瓦楞紙箱和瓦楞紙板，服務范圍主要集中于華東地區，近年通過產能的新建逐步擴張至西南與華中等地區。自2017開始公司積極布局，通過融資引進先進瓦楞生產線設備，并在全國各地建設生產基地，意欲從純粹的紙箱生產商轉向整體包裝解決方案提供商。其投入加大對公司2017年后的毛利率，資產周轉率，ROE等指標均有影響，另外瓦楞紙價格的回落也對公司盈利造成沖擊。2020年瓦楞紙價格開始回穩，而公司新建及技改的基地產能利用率也將持續提高，此次募投項目將新增華中地區瓦楞紙箱產能與產品品類，公司華中地區產能與服務能力進一步擴大，訂單潛力將逐漸釋放、提振公司業績。

估值處于上市以來偏低位置、但絕對值較高，且后續有較大規模接近。從估值來看，公司最新收盤價對應PE(TTM)為64.3X，估值處于上市以來的偏高位置，同行業可比公司合興包裝PE(TTM)21X，與同行業相比公司估值處于較高位置。此外公司股票2020年7月27日與2022年7月27日有兩次較大規模的解禁，屆時或對公司股價有所沖擊。

平價、債底保護尚可。勝達轉債補償利率稍高于市場平均設置，轉股價修正條款(10/20，90%)較當前市場常規條款設置較為寬松，顯示出公司的下修意愿。以對應正股6月28日收盤價測算，轉債平價為92.60元，平價保護較強;在本文假設下純債價值為83.02元、YTM為3.47%，債底保護尚可。

綜合考慮本次轉債條款、正股股價與基本面，建議謹慎申購本期轉債。本次轉債評級AA-、發行日平價92.60元，當前市場中可比標的合興(最新收盤價為109.00元，溢價率10.96%)、萬順(最新收盤價為115元，溢價率27.48%)、裕同(最新收盤價為127.33元，溢價率6.33%)，近期上市新券中起步上市首日收盤價為104.06元、溢價率39.98%，預計本次轉債上市首日價格在103~105元左右;本次轉債僅設置網上，假設原股東優先配售50%，則留給公眾投資者的額度為2.75億元，進一步假設網上500萬戶申購，則中簽率在0.006%左右，建議一級市場謹慎申購。

風險提示：產能擴張不及預期，產品價格大幅下降。

正文

一、正股基本面

集中度較高的家族控制企業。截至2020年第一季度，公司第一大股東與控股股東為杭州新勝達投資有限公司、持股65.49%。公司實際控制人為方吾校、方能斌、方聰藝三人，分別通過持股杭州新勝達投資有限公司50.03%、30.00%、19.97%股份間接控制公司，其中方能斌為方吾校之子，方聰藝為方吾校之女。質押方面，公司股權質押總量為7508.53萬股，占總股本18.28%。

瓦楞紙箱龍頭，未來可期。公司處于瓦楞紙箱行業中高端領域，是中國包裝聯合會認定的“中國紙包裝龍頭企業”之一，也是國內領先的包裝印刷綜合解決方案專業供應商之一，已正式投產的生產基地分別位于浙江杭州、四川成都、江蘇蘇州、江蘇鹽城等地。公司。公司的主要產品有瓦楞紙箱和瓦楞紙板。過去幾年公司一直在布局進一步轉型，以貼合瓦楞紙箱產品向中高檔方向發展的趨勢，并從生產商向包裝包裝解決方案提供商轉變，以提高行業競爭力，滿足客戶多元化需求。為此公司不斷新增產能，采購設備，新建基地。此布局也使公司成本提高，而產能尚未釋放，疊加2018年下半年來產品價格回落，使公司盈利遭遇階段性波動。隨著基地建成，產能釋放，產品價格企穩，公司未來可期。

收入穩步提升。公司收入長年呈現穩步增長的趨勢，而2019年公司收入12.66億元，較上年同期下降0.19億元，下降幅度為1.5%，原因為2019年上游原紙價格下降帶動公司主要產品紙箱價格下調，導致公司在產品銷量增長的情況下收入同比略有下降。分地區來看，公司產品在華東地區收入占比較高，其次是國內其他地區、西南地區、國外。分公司產品來看，公司收入的91.34%來源于瓦楞紙箱生產及配套服務，5.84% 來源于瓦楞紙板生產及配套服務，2.82%來源于其它業務。

標簽： 勝達轉債中簽率