受經(jīng)濟大環(huán)境影響，部分白酒企業(yè)業(yè)績出現(xiàn)下滑。作為行業(yè)龍頭企業(yè)，貴州茅臺(600519.SH)業(yè)績依舊展示出其抗風險能力。公司近日發(fā)布的半年報顯示，不僅繼續(xù)維持兩位數(shù)增長，且還略超預(yù)期，其中半年度營收增速創(chuàng)5年新高。

對此，“大象”是如何做到逆勢起舞的？

逆勢大增

(資料圖片僅供參考)

茅臺半年報顯示，2023年上半年，公司實現(xiàn)營業(yè)收入695.76億元，同比增長20.76%；實現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利潤359.80億元，同比增長20.76%，相當于每天賺兩億。

此前半個月，茅臺發(fā)布的業(yè)績預(yù)告，預(yù)計上半年營收以及凈利潤增速分別為18.8%、19.5%。從這看，不管是營收，還是凈利潤增速，皆超出了此前預(yù)期。

值得一提的是，今年第二季度，公司實現(xiàn)收入、利潤分別同比增長20.4%、21.0%，這是自2019年以來單季度收入利潤首次雙雙回到20%以上。

從半年報看，有三大因素支撐了茅臺業(yè)績高增長。

一是直銷渠道收入增長，且正在接近批發(fā)代理渠道收入。2023年上半年，公司直銷渠道收入是314.20億元，批發(fā)代理渠道收入是379.33億元，兩者之間僅相差65.13億元。

茅臺的渠道扁平化改革始于2018年下半年，彼時公司開始在發(fā)力直銷渠道，直銷渠道利潤也遠高于批發(fā)代理渠道。僅僅六年時間，這項改革成績斐然，直銷渠道已在逐漸“挑起”公司收入大梁。今年上半年茅臺直銷渠道收入比去年上半年同期增加了105億元，具體看，這多出來的收入絕大部分來自于數(shù)字化營銷平臺i茅臺的貢獻，今年上半年，i茅臺實現(xiàn)不含稅收入93.3億元。

二是非標茅臺酒銷量的帶動，在廠家標價399元的100毫升53度飛天小茅臺、兔年生肖茅臺酒、茅臺酒（珍品）等茅臺酒產(chǎn)品組合拉動下，今年上半年，茅臺酒實現(xiàn)收入營收592.7億元，同比增長18.6%。

三是系列酒也在繼續(xù)發(fā)力。今年上半年，茅臺的系列酒首次半年突破百億元大關(guān)，實現(xiàn)營收100.7億元，同比增長32.6%。

從半年報看，茅臺經(jīng)營指標保持了穩(wěn)中有進、穩(wěn)中向好的良好態(tài)勢，其他各項財務(wù)指標也表現(xiàn)穩(wěn)健。截至今年上半年，公司現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物為149.69億元，現(xiàn)金儲備可謂充沛。

茅臺擁有環(huán)境、工法、品質(zhì)、品牌、文化組成的“五大核心競爭力”，并擁有獨一無二的原產(chǎn)地保護、不可復(fù)制的微生物菌落群、傳承千年的獨特釀造工藝、長期貯存的基酒資源組成的 “四個核心勢能”。

今年上半年，公司生產(chǎn)也穩(wěn)定向好，基酒產(chǎn)量增長繼續(xù)，報告期完成茅臺酒基酒產(chǎn)量 4.46 萬噸，系列酒基酒產(chǎn)量 2.40 萬噸。與此同時，公司也在加快推進茅臺酒“十四五”技改、3 萬噸醬香系列酒技改、習水同民壩一期等項目建設(shè)，不斷做足酒產(chǎn)業(yè)發(fā)展支撐。

穿越“周期”秘密

發(fā)力直銷渠道，優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，這是近年來茅臺持續(xù)在推進的組合拳動作。如今看，這些組合拳動作正在成功帶領(lǐng)公司穿越消費疲軟周期。

信達證券表示，茅臺直銷占比近半，直銷占比從2019年的8%提升至23H1的45.3%，公司直控C端的能力領(lǐng)先。逆周期下，名酒價格倒掛，進而導(dǎo)致渠道費用收縮或下沉消費者端，渠道推力降低，周期性表現(xiàn)的更明顯。長期看，伴隨價格透明，渠道利潤越來越薄，經(jīng)銷商也出現(xiàn)頭部集中的趨勢，更多的品牌集中在少數(shù)經(jīng)銷商手中的時候，地面推廣的成本也大幅提高。直控C端對于價格和銷量都有保障，但需要具備在更大范圍內(nèi)穿透消費心智的能力，而大多數(shù)酒廠需要更多借助經(jīng)銷商在地方的影響力，而無法實現(xiàn)直控C端。線上自營的i茅臺收入占整體13.5%，占直銷收入30%。線上銷售也是茅臺的一項探索，既拓寬了渠道，觸達了部分新增人群，也有利于新品推廣的成效檢驗。

值得一提的是，茅臺廠家自營賣酒，也并非只追求要一昧做大。

從此次半年報看，茅臺也在尋找直銷渠道和批發(fā)渠道之間收入的平衡。雖然今年上半年公司的直銷渠道收入規(guī)模增速高達50%，但與去年同期120%的增速相比，已經(jīng)大幅放緩。而去年上半年，公司的批發(fā)代理收入同比下降9%。而今年上半年，則出現(xiàn)同比微漲3.6%。

“好的渠道生態(tài)是各個渠道相互協(xié)同、和諧共存的組合。茅臺的各個渠道之間要維持一個最佳平衡點，讓不同渠道的價值都充分發(fā)揮。”今年6月13日，在茅臺召開的2022年年度股東大會大會上，公司董事長丁雄軍曾這樣表態(tài)。

這樣做的目的，既是出于抵御風險的考慮，也是為了創(chuàng)造價值的最大化。

在優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化上，如今茅臺全系產(chǎn)品帶和價格帶變得更加清晰，公司早已擺脫一斤裝飛天茅臺酒“一酒獨大”格局。豐富的產(chǎn)品帶，不僅可以滿足更多消費者個性化消費需求，也進一步拓展了公司白酒消費場景。

機構(gòu)看好公司發(fā)展韌性

在春節(jié)后白酒行業(yè)整體動銷轉(zhuǎn)弱的背景下，茅臺業(yè)績持續(xù)提速，彰顯高端白酒龍頭強大發(fā)展韌性，目前不少券商繼續(xù)看好茅臺未來發(fā)展前景。

信達證券表示，茅臺再次表現(xiàn)出“大象起舞”的能力，并且從產(chǎn)品和渠道結(jié)構(gòu)上更具抗風險和對沖周期的能力。其預(yù)計，公司2023-2025年攤薄每股收益分別為59.96元、70.50元、82.57元，維持對公司的“買入”評級。

山西證券認為，茅臺未來價值增長主要來自三方面，一是品牌力的不斷強化，品牌護城河增強公司抗風險能力。二是渠道改革帶來噸價和渠道掌控力的提升。三是結(jié)構(gòu)升級帶來的噸價提升，我們看好公司長期投資價值。預(yù)計2023-2025 年公司營業(yè)總收入分別為 1483.33/1707.31/1961.52億元，同比增長16.3%/15.1%/14.9%；歸母凈利潤 742.09/861.43/995.96億元，同比增長18.3%/16.1%/15.6%。

東海證券表示，短期，茅臺股份公司2023年目標收入增長15%；長期，集團預(yù)計，十四五末，集團營收達2000億；此外《遵義市國民經(jīng)濟和社會發(fā)展第十四個五年規(guī)劃和二零三五年遠景目標剛要》提到，2035年遠景目標方面，“支持茅臺集團形成茅臺酒產(chǎn)能達10萬噸”。長短期目標及相關(guān)政策均對茅臺業(yè)績穩(wěn)定性形成一定支撐。

“在行業(yè)模式優(yōu)、公司龍頭地位明確，主業(yè)（茅臺酒）優(yōu)勢強，第二曲線（系列酒）增長快的背景下，隨著直營占比持續(xù)提升，對未來公司業(yè)績長期看好。”東海證券方面預(yù)計，2023/2024年公司歸母凈利潤分別為743.25/864.82億元，同比增速為18.51%/16.36%，對應(yīng)EPS為元59.17/68.84元，對應(yīng)P/E為32/27倍。維持“買入”評級。

招商食品認為，茅臺半年報收入增速創(chuàng)五年新高，上調(diào)全年盈利預(yù)測。公司上半年在外部環(huán)境壓力下交出亮眼答卷，體現(xiàn)出較強的品牌力和經(jīng)營韌性的同時也充分享受營銷改革紅利。

“下半年隨著8-9月白酒進入中秋旺季備貨階段，行業(yè)內(nèi)企業(yè)量價策略更加從容，價盤及經(jīng)營質(zhì)量提升有望構(gòu)成板塊催化，茅臺作為估值錨和業(yè)績確定性高標的優(yōu)先受益反彈行情。我們上調(diào)23-25年EPS預(yù)測為59.61、70.39、82.69元，當前股價對應(yīng)23/24年分別31.5/26.7xPE，維持標價2300元，重申‘強烈推薦’評級。”招商食品亦這樣表示。

【本文僅供參考，不構(gòu)成投資建議】

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